證券投資顧問業(yè)務(wù)合規(guī)管理與案例分析 一、概述 3 證券投資顧問業(yè)務(wù)涉及的法律、法規(guī)、規(guī)章及相關(guān)制度 3 二、證券投資顧問的業(yè)務(wù)模式 4 （一）內(nèi)部模式 4 前中后臺的分工與合作。 4 （二）外部模式 5 1、客戶細(xì)分服務(wù)。 5 2、外部合作。 6 三、證券投資顧問業(yè)務(wù)合規(guī)管理要點 7 （一）證券投資顧問的資格與準(zhǔn)入 7 （二）證券投資顧問的利益沖突 8 1、客戶與公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)之間的利益沖突 9 2、客戶與公司自營業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)之間的利益沖突。 9 3、客戶與公司承銷業(yè)務(wù)、基金代銷業(yè)務(wù)之間的利益沖突 9 4、客戶與非客戶的利益沖突 9 （三）證券投資顧問業(yè)務(wù)的信息隔離機制 9 1、信息隔離機制 9 2、隔離并不能解決所有問題 10 （四）信息隔離之外的補充機制 11 1、信息披露。 11 2、業(yè)務(wù)限制。 11 3、合規(guī)管理機制。 11 （五）證券投資顧問業(yè)務(wù)合規(guī)管理要點 12 1、基本原則和概括性義務(wù) 12 2、業(yè)務(wù)實施中的具體要求 13 四、證券投資顧問業(yè)務(wù)合規(guī)管理案例 16 （一）主體資格與注冊 16 1、出租、出借經(jīng)營牌照； 16 2、將經(jīng)營權(quán)承包； 16 3、個人違規(guī)案例 17 （二）利益沖突的防范與信息隔離 17 1、不當(dāng)利益輸送 18 2、證券咨詢機構(gòu)或其從業(yè)人員違規(guī)買賣股票 18 （三）對投資顧問的行為限制 20 2、虛假信息發(fā)布 21 3、違反謹(jǐn)慎、誠實和勤勉義務(wù) 21 5、虛假廣告和宣傳 23 （四）境外相關(guān)合規(guī)要點 24 1、績效獎金安排(performance fees) 25 2、顧問契約之轉(zhuǎn)讓 25 3、與自己交易之嚴(yán)格規(guī)范 25 4、推介費支付之問題 25 5、不實廣告 25  一、概述 近年來，適應(yīng)投資者對專業(yè)咨詢顧問需求的變化，部分證券公司結(jié)合證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)服務(wù)的深化，建立投資顧問服務(wù)團(tuán)隊，積極探索向客戶提供面對面、有針對性的證券投資建議、理財規(guī)劃等證券投資顧問服務(wù)；部分證券投資咨詢機構(gòu)開始脫離媒體股評，向證券投資顧問業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)型。證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)的證券投資顧問業(yè)務(wù)模式逐步形成。 我國證券公司的證券投資顧問業(yè)務(wù)目前側(cè)重于對經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的客戶服務(wù)，屬于傳統(tǒng)通道業(yè)務(wù)之外的增值業(yè)務(wù)，證券咨詢公司則以會員制收費服務(wù)為主。在業(yè)務(wù)模式和法律關(guān)系上，由于和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)相分離， 證券投資顧問業(yè)務(wù)相對較為單一。但是，從我國立法初衷以及境外相關(guān)業(yè)務(wù)實踐來看，證券投資顧問業(yè)務(wù)的發(fā)展為證券公司客戶資產(chǎn)管理尤其是定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的進(jìn)一步拓展提供了可能、打下了基礎(chǔ)。 在行業(yè)實踐的基礎(chǔ)上，中國證監(jiān)會制定并實施了《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》，該規(guī)定結(jié)合以往監(jiān)管與執(zhí)法過程中的相關(guān)案例和成功經(jīng)驗，同時考慮到該業(yè)務(wù)的國際實踐和今后的發(fā)展方向，對證券投資顧問業(yè)務(wù)的主體資格準(zhǔn)入、執(zhí)業(yè)準(zhǔn)則及其基本要求、證券投資顧問的法定義務(wù)及協(xié)議要求、業(yè)務(wù)開展的要點及合規(guī)管理要求等方面進(jìn)行了規(guī)范。 對于證券投資顧問業(yè)務(wù)合規(guī)管理，首先要理清其基本業(yè)務(wù)模式，在此基礎(chǔ)上準(zhǔn)確把握合規(guī)管理的要點和難點，這一講我們主要結(jié)合相關(guān)法律規(guī)范和實踐案例，在分析證券投資顧問主要業(yè)務(wù)模式的基礎(chǔ)上，對其合規(guī)管理的要點難點及其主要案例進(jìn)行講解。 證券投資顧問業(yè)務(wù)涉及的法律、法規(guī)、規(guī)章及相關(guān)制度 1、《中華人民共和國證券法》 2、中國證監(jiān)會、新聞出版署、郵電部、廣電部、國家工商行政管理局、公安部《關(guān)于加強證券期貨信息傳播管理的若干規(guī)定》證監(jiān)〔1997〕17號 3、國務(wù)院證券委《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》證委發(fā)[1997]96號；（有沒有廢止） 4、中國證監(jiān)會《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法實施細(xì)則》證監(jiān)（1998）14號 5、中國證監(jiān)會《關(guān)于規(guī)范面向公眾開展的證券投資咨詢業(yè)務(wù)行為若干問題的通知》證監(jiān)機構(gòu)字（2001）207號 6、中國證券業(yè)協(xié)會《證券分析師職業(yè)道德守則》中證協(xié)發(fā)[2005]100號 7、中國證券業(yè)協(xié)會《關(guān)于加強會員制證券投資咨詢業(yè)務(wù)自律管理的通知》2005年1月20日 8、中國證監(jiān)會《會員制證券投資咨詢業(yè)務(wù)管理暫行規(guī)定》證監(jiān)機構(gòu)字〔2005〕143號 9、中國證監(jiān)會、國家廣播電影電視總局《關(guān)于規(guī)范證券投資咨詢機構(gòu)和廣播電視證券節(jié)目的通知》 證監(jiān)發(fā)[2006]104號 10、中國證券業(yè)協(xié)會《證券從業(yè)人員執(zhí)業(yè)行為準(zhǔn)則》2009年1月20日 11、國家廣播電影電視總局《關(guān)于切實加強廣播電視證券節(jié)目管理的通知》廣發(fā)〔2010〕59號 12、新聞出版總署 中國證監(jiān)會 《關(guān)于加強報刊傳播證券期貨信息管理工作的若干規(guī)定》新出聯(lián)〔2010〕17號 13、中國證監(jiān)會《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》證監(jiān)會公告[2010]27號 14、中國證監(jiān)會《發(fā)布證券研究報告暫行規(guī)定》證監(jiān)會公告[2010]28號 15、中國證監(jiān)會辦公室《關(guān)于協(xié)同做好廣播電視證券節(jié)目規(guī)范工作的通知》證監(jiān)辦發(fā)〔2010〕78號 二、證券投資顧問的業(yè)務(wù)模式 證券投資顧問業(yè)務(wù)的開展依賴于一定的模式，包括相關(guān)機構(gòu)內(nèi)部的組織架構(gòu)、職責(zé)分工、業(yè)務(wù)流程，也包括對服務(wù)對象（客戶）的分層管理、差別化服務(wù)，證券投資顧問的具體開展方式或其建議內(nèi)容進(jìn)行傳遞的載體、方式也是投資顧問業(yè)務(wù)模式所要討論的內(nèi)容。 （一）內(nèi)部模式 前中后臺的分工與合作。 根據(jù)《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》和《研究報告發(fā)布暫行規(guī)定》的內(nèi)容，證券公司或證券投資咨詢機構(gòu)的傳統(tǒng)的研究咨詢業(yè)務(wù)被拆分為后臺、中臺、前臺三部分結(jié)構(gòu)。后臺是研究所，由從事基本面分析的證券分析師構(gòu)成，中臺是投資顧問，他們生產(chǎn)各類投資報告和投資建議，也是投資風(fēng)險以及合規(guī)控制最重要的一環(huán)，是投資顧問業(yè)務(wù)開展的風(fēng)險緩沖帶。前臺也是投資顧問，具體從事投資報告、建議的傳遞和不同客戶信息以及投資目標(biāo)的收集工作。由于國外證券投資顧問一般已經(jīng)具有了專項理財?shù)墓δ?，雖然我國的投資顧問還只能從事顧問工作，但長期發(fā)展的趨勢必然會向定向資產(chǎn)管理方向轉(zhuǎn)化，后臺、中臺、前臺的制度設(shè)計將能夠很好的適應(yīng)今后業(yè)務(wù)發(fā)展方向的轉(zhuǎn)變（圖一）。 圖一：投資顧問業(yè)務(wù)的前、中、后臺 后臺（分析師） 中臺（投資顧問） 前臺（營業(yè)部投資顧問、客服） 營業(yè)部客戶或客戶群 研究所 （分析師） 公司級客戶或客戶群 投資顧問業(yè)務(wù)管理部門 信息隔離墻 由于目前券商的投資顧問主要服務(wù)于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)客戶，多數(shù)證券公司將證券投資顧問業(yè)務(wù)的管理職能劃歸經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)或營銷業(yè)務(wù)主管部門，從客戶信息保密的角度來看，證券分析師并不接觸客戶信息，投資顧問則能夠看到其所服務(wù)的客戶信息，這樣的管理模式同樣符合信息隔離墻制度的要求，掌握敏感信息的投資顧問（墻內(nèi)人員）和于公共信息一側(cè)的證券分析師（墻外人員）分屬不同的部門管理。（判斷位于公開一側(cè)的人員） （二）外部模式 1、客戶細(xì)分服務(wù)。 隨著客戶適當(dāng)性管理的推行，加之由于投資顧問資源的相對稀缺，投資顧問業(yè)務(wù)的開展必然會使客戶服務(wù)的差異化加大，促進(jìn)對客戶的細(xì)分。實踐中，一些證券公司根據(jù)客戶的資產(chǎn)規(guī)模和風(fēng)險承受能力將其分各種不同的等級或?qū)哟?，相對?yīng)的，配置不同等級或水平的投資顧問服務(wù)，并配以不同的投顧產(chǎn)品（圖二）。 重點 客戶 高端客戶 中堅客戶 初級投資者 一般投資者 總部資深投資顧問（兼產(chǎn)品設(shè)計） 個性化產(chǎn)品+客戶跟蹤 總部高級投資顧問 資訊+組合產(chǎn)品+客戶跟蹤 營業(yè)部高級投資顧問 資訊+組合產(chǎn)品+客戶跟蹤 營業(yè)部投資顧問 投資資訊+客戶跟蹤 咨詢服務(wù)+客戶跟蹤 圖二：某證券公司的客戶分層與服務(wù)分級 2、外部合作。 圍繞客戶服務(wù)和投資顧問工作，證券公司與外部其他機構(gòu)之間開展一系列的合作，包括研究報告的取得，咨詢范圍的擴大等。證券公司可以根據(jù)自己的實力和研究能力，選擇作為研究報告的買方或賣方，通過向?qū)I(yè)的研究機構(gòu)購買或者獲取研究報告，拓寬投資顧問業(yè)務(wù)的信息源。證券公司還可以與其他金融機構(gòu)如銀行、保險機構(gòu)等進(jìn)行合作，舉辦投資或理財沙龍、研討等活動，既能拓寬視野，又可以開拓客戶資源。此外，根據(jù)證券投資咨詢業(yè)務(wù)管理辦法及相關(guān)規(guī)章的規(guī)定，證券投資顧問還可以利用網(wǎng)絡(luò)、電視、廣播、報刊等公共傳媒對不特定的公眾投資者進(jìn)行投資咨詢活動，根據(jù)1997年頒布的《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》第二條的相關(guān)規(guī)定，除了對客戶的特定咨詢服務(wù)外，投資顧問還可以通過以下形式拓寬業(yè)務(wù)范圍及業(yè)務(wù)的廣度、深度： （1）舉辦有關(guān)證券、期貨投資咨詢的講座、報告會、分析會等； （2）在報刊上發(fā)表證券、期貨投資咨詢的文章、評論、報告，以及通過電臺、電視臺等公眾傳播媒體提供證券、期貨投資咨詢服務(wù)； （3）通過電話、傳真、電腦網(wǎng)絡(luò)等電信設(shè)備系統(tǒng)、提供證券、期貨投資咨詢服務(wù)。近年來，隨著網(wǎng)絡(luò)技術(shù)、軟件技術(shù)的發(fā)展，以網(wǎng)絡(luò)平臺（如專業(yè)博客）、專業(yè)客戶服務(wù)系統(tǒng)和投資分析軟件為基礎(chǔ)的投資咨詢服務(wù)逐漸興起，成為目前行業(yè)內(nèi)投資顧問業(yè)務(wù)發(fā)展的新趨勢。 由于1997年的暫行辦法對投資顧問業(yè)務(wù)的服務(wù)方式已經(jīng)基本涵蓋，2010年《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》便沒有另作規(guī)定，只是對于上述第2、3、4種形式在開展過程中的事前報備工作做了相應(yīng)的要求（分別見《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》第25、26、27條）。 圖三、證券投資顧問業(yè)務(wù)的外部模式委任關(guān)系 證券公司或投資咨詢公司 投資者（客戶） 投資顧問 勞動關(guān)系、聘用關(guān)系 電視、報刊、網(wǎng)絡(luò)傳媒、軟件開發(fā)商等機構(gòu) 合作、委托關(guān)系 三、證券投資顧問業(yè)務(wù)合規(guī)管理要點 （一）證券投資顧問的資格與準(zhǔn)入 證券投資顧問業(yè)務(wù)主體涉及機構(gòu)和個人，證券公司或證券投資咨詢機構(gòu)從事證券投資顧問業(yè)務(wù)需取得證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，個人作為投資顧問，也應(yīng)當(dāng)取得相關(guān)從業(yè)資格并在中國證券業(yè)協(xié)會注冊為投資顧問。 此外，對于廣播、電視、報刊、網(wǎng)絡(luò)等媒體，我國相關(guān)規(guī)章同樣有相應(yīng)的準(zhǔn)入要求。 對于主體的資格準(zhǔn)入（注冊）問題，相關(guān)法律規(guī)定包括： ①機構(gòu)、個人的投資咨詢業(yè)務(wù)資格——證監(jiān)會 《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》第三條：“從事證券、期貨投資咨詢業(yè)務(wù)必須依照本辦法的規(guī)定，取得中國證監(jiān)會的業(yè)務(wù)許可。未經(jīng)中國證監(jiān)會許可，任何機構(gòu)和個人均不得從事本辦法第二條所列各種形式證券、期貨投資咨詢業(yè)務(wù)?！? ②媒體管理（包括報刊、電信、廣播、電視的節(jié)目或欄目）——新聞出版署、廣電總局 《關(guān)于加強證券期貨信息傳播管理的若干規(guī)定》第五條：“ 任何單位和個人未經(jīng)新聞出版署批準(zhǔn)，不得印刷、出版、銷售載有證券期貨信息的各類出版物；未經(jīng)郵電局門批準(zhǔn)不得開辦以傳播證券期貨信息為內(nèi)容的電話信息服務(wù)臺和尋呼臺；未經(jīng)廣播電視行政部門批準(zhǔn)，不得開辦以證券期貨信息為內(nèi)容的廣播電視服務(wù)；未經(jīng)工商行政管理部門核準(zhǔn)不得從事證券期貨計算機信息服務(wù)。 內(nèi)部報刊所載的證券期貨信息只能限于內(nèi)部使用，不得向社會公眾提供。 省內(nèi)發(fā)行報刊刊載證券期貨信息的，應(yīng)嚴(yán)格限定在本省范圍內(nèi)發(fā)行?！? 《關(guān)于規(guī)范證券投資咨詢機構(gòu)和廣播電視證券節(jié)目的通知》第2條：“廣播電臺、電視臺開辦證券節(jié)目的，應(yīng)符合其國家廣電總局批準(zhǔn)的節(jié)目設(shè)置范圍。開辦證券節(jié)目時需調(diào)整節(jié)目設(shè)置范圍，應(yīng)按照《廣播電視管理條例》及相關(guān)規(guī)定報經(jīng)廣播電視行政部門批準(zhǔn)。” ③媒體對發(fā)布人員的資格審查 《關(guān)于加強證券期貨信息傳播管理的若干規(guī)定》第七條：“證券期貨專業(yè)報刊、經(jīng)濟類報刊刊發(fā)本規(guī)定第三條所述第(五)項信息時，必須對撰稿人是否具有經(jīng)中國證監(jiān)會批準(zhǔn)的從事證券期貨投資咨詢業(yè)務(wù)的執(zhí)業(yè)資格進(jìn)行審查，撰稿人不能提供證明文件時，其稿件不得刊發(fā)。” （二）證券投資顧問的利益沖突 “利益沖突”（Conflicts of Interest）是英美衡平法中的一個重要概念。其核心是受托人個人利益與委托人利益之間的沖突。利益沖突在綜合性券商中比較普遍，一般產(chǎn)生“利益沖突”的情形是券商利用其與客戶的“委托-代理”關(guān)系以及信息不對稱，為謀求自身或第三方利益牟利而損害客戶利益。（利益沖突產(chǎn)生的原因） 國際證監(jiān)會組織(IOSCO)新興市場委員會曾針對新興市場經(jīng)濟的24個國家進(jìn)行問卷調(diào)查，在此基礎(chǔ)上于2010年10月發(fā)布的研究報告：“Guidance for Efficient Regulation of Conflicts of Interest Facing Market Intermediaries”（《 市場中介利益沖突管理規(guī)則指引》）。將利益沖突歸結(jié)為以下六類：（1）利用業(yè)務(wù)中獲悉的內(nèi)部資訊進(jìn)行交易；（2）搶先交易(Front running)；（3）頻繁交易（Churning）；（4）老鼠倉（Cherry Picking）；（5）對投資人的不公平待遇；（6）研究報告發(fā)送中的不公平服務(wù)。 該報告所列舉的利益沖突實際上是羅列各種不當(dāng)行為或?qū)鏇_突的不恰當(dāng)管理。臺灣地區(qū)證券界根據(jù)這一報告將利益沖突分為結(jié)構(gòu)型和交易型沖突，具體可見相關(guān)研究報告。下面我們結(jié)合具體業(yè)務(wù)進(jìn)行分析。 證券投資顧問涉及的主體包括：證券公司或證券投資咨詢機構(gòu)、投資顧問、客戶，這是其主法律關(guān)系（證券投資咨詢服務(wù)之委任關(guān)系）的三大主體，此外，涉及廣播、電視、報刊、網(wǎng)絡(luò)等媒體時，相關(guān)媒體作為從法律關(guān)系（合作或委托關(guān)系）的主體存在。投資顧問業(yè)務(wù)開展過程中，相關(guān)主體（客戶以外的主體）的資格是其首要問題。由于投資顧問身處多重法律關(guān)系之中，每種法律關(guān)系代表不同的價值或利益取向，由此必然使得投資顧問要面臨諸多的利益沖突。 在證券投資顧問在執(zhí)業(yè)過程中，對應(yīng)著多重身份，包括： A、 某一領(lǐng)域的專家或自認(rèn)為專家，或者想成為專家； B、 其所服務(wù)機構(gòu)的員工，代表公司實施投資顧問行為； C、 受客戶之托，為其提供投資建議； D、 其個人利益的代表者，其個人利益包括：經(jīng)濟利益、潛在經(jīng)濟利益、名望、權(quán)威等。 投資顧問的多重身份中，最為重要的身份有三點：一是公司員工，其投資顧問行為本質(zhì)上屬于職務(wù)代理行為，會基于公司利益作出，而且投資顧問受公司考核、激勵等制度或業(yè)績指標(biāo)的約束和影響。二是客戶的受托人，由于投資顧問代表了其所在的公司，而公司受客戶委托為客戶提供投資顧問服務(wù)，則在公司和客戶的受托關(guān)系便轉(zhuǎn)化為具體的投資顧問與客戶的受托關(guān)系。三是獨立的主體或個體，系其自身利益的所有人。 以上三點身份可以看出，投資顧問承擔(dān)了對公司和客戶的雙重代理角色，不得不面臨公司和客戶、客戶和客戶、客戶和非客戶的利益沖突問題。主要包括： 1、客戶與公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)之間的利益沖突 客戶風(fēng)險偏好或交易習(xí)慣與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)傭金收入不一致，導(dǎo)致客戶利益與公司利益產(chǎn)生沖突。例如，客戶出于交易習(xí)慣或?qū)κ袌鲎邉莸呐袛?，買入并長期持有某一股票，投資顧問為增加交易傭金，建議客戶換股并改變交易惰性，靈活投資。即使客戶因此獲得了更多的收益，也存在利益沖突之嫌疑。投資顧問并沒有考慮到客戶的風(fēng)險偏好和承受能力，未將適當(dāng)?shù)慕ㄗh或產(chǎn)品提供給適當(dāng)?shù)目蛻?，使自己主動置身于利益沖突之中。 2、客戶與公司自營業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)之間的利益沖突。 公司自營或資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的盈利會左右或影響投資顧問的判斷或評價。如果投資顧問預(yù)先知道公司的自營或資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)持有某一證券，在對客戶進(jìn)行投資建議時，對于該股票的評價往往會偏向于正面，給以買入或持有的投資建議。 3、客戶與公司承銷業(yè)務(wù)、基金代銷業(yè)務(wù)之間的利益沖突 公司投行部門發(fā)行某一證券，出于銷售目的，投資顧問往往會建議客戶買入該證券，如果該證券并不能給客戶帶來實際的收益，或不能使其利益最大化，投資顧問便面臨著公司利益和客戶利益的沖突問題。在一些證券公司，投資顧問往往承擔(dān)著集合理財產(chǎn)品或基金的銷售任務(wù)，在合適的時點將合適的產(chǎn)品推薦給客戶是投資顧問的執(zhí)業(yè)準(zhǔn)則，也是堅持客戶利益至上的做法，但是，由于公司發(fā)行集合理財產(chǎn)品或者代銷基金的時點并不總是很合適，相關(guān)產(chǎn)品對于客戶也并不總是最優(yōu)投資品種，這樣，投資顧問在建議過程中便面臨著公司其他業(yè)務(wù)收益與客戶利益之間的沖突問題。 4、客戶與非客戶的利益沖突 如前所述，投資顧問在進(jìn)行特定客戶咨詢服務(wù)的同時，根據(jù)目前的法律法規(guī)和公司業(yè)務(wù)安排，還可以通過公開傳媒，如廣播電視、網(wǎng)絡(luò)、報刊等方式，對公眾（非客戶）進(jìn)行投資咨詢服務(wù)。在一些研討會、分析會上，投資顧問也可能針對潛在客戶做一些具體的投資講解。在這樣的公開場合，投資顧問在實施具體的投資建議時，其核心客戶的持倉或交易品種會不會影響或左右其投資建議或評價？并從而影響公眾的判斷與交易？這里，同樣存在著利益沖突的問題。 （三）證券投資顧問業(yè)務(wù)的信息隔離機制 投資顧問業(yè)務(wù)目前主要服務(wù)于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)客戶，在大多數(shù)證券公司屬于證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的增值服務(wù)，如何將投資顧問與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)相隔離？另外，對于證券投資顧問在公開咨詢業(yè)務(wù)中的行為，如何確保其不受客戶利益的影響？除了信息隔離墻制度之外，我們還應(yīng)當(dāng)建立相應(yīng)的補充機制，以便更好的防范和避免利益沖突。 1、信息隔離機制 證券投資顧問業(yè)務(wù)現(xiàn)有的信息隔離機制包括三個層面： 一是公司高管層的隔離，根據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會證券公司信息隔離墻制度指引，證券公司高級管理人員原則上不得分管可能產(chǎn)生利益沖突的業(yè)務(wù)或部門，若公司由于成本、人員等因素限制在無法避免的情況下，高管人員不得參與具體證券的投資建議或決策。 二是公司各業(yè)務(wù)板塊或部門之間的隔離，具體而言包括：投資顧問業(yè)務(wù)與資產(chǎn)管理、投資銀行、證券自營業(yè)務(wù)之間的信息隔離，各部門人員相互之間不得兼任，部門辦公場所物理隔離，部門業(yè)務(wù)信息不得交流，員工跨部門流動應(yīng)遵守靜默期和跨墻管理相關(guān)規(guī)定。 三是證券投資顧問與證券分析師之間的隔離。證券投資顧問與證券分析師之間的隔離如前所述，根據(jù)各自是否接觸客戶敏感信息劃分，投資顧問屬于墻內(nèi)人員，而證券分析師則處于墻外。 2、隔離并不能解決所有問題 上述三個層面的信息隔離墻機制能夠很好的解決投資顧問業(yè)務(wù)與公司自營業(yè)務(wù)、投資銀行業(yè)務(wù)之間的利益沖突，但是，對于投資顧問客戶與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)之間的利益沖突，投資顧問客戶與公眾（非公司客戶）之間的利益沖突，信息隔離墻并不能解決根本問題。 首先，投資顧問面臨客戶利益與公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)利益沖突的問題，光靠信息隔離墻無法解決。投資顧問與證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)之間有著直接的關(guān)聯(lián)關(guān)系，目前投資顧問的客戶主要集中在證券公司的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，其業(yè)務(wù)發(fā)展主要根植于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，所以對于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)而言，投資顧問屬于其敏感信息的“墻內(nèi)人員”。在投資顧問對外咨詢服務(wù)過程中，必然產(chǎn)生持續(xù)跨墻或身處墻上的情況。如前所述，投資顧問作為公司的員工，公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)業(yè)績與其有直接或間接的利害關(guān)系，如何平衡客戶投資收益與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)傭金收入的關(guān)系，這是其不可避免的利益沖突。 其次，對于客戶利益與資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的利益沖突，信息隔離墻同樣難以解決。根據(jù)現(xiàn)有制度安排，投資顧問與資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)在物理、人員、信息上是相互隔離的，但是，一些公司的投資顧問在銷售本公司資產(chǎn)管理產(chǎn)品的時候，同樣會面臨客戶利益與公司利益的沖突，是否會按照客戶適當(dāng)性原則，指導(dǎo)客戶認(rèn)購合適的產(chǎn)品，這同樣是信息隔離難以解決的。此外，根據(jù)現(xiàn)有制度的前瞻性安排，投資顧問業(yè)務(wù)在未來必然會發(fā)生分化或深化，與境外接受全權(quán)委托的投資顧問相接軌，該類投資顧問實際上兼有投資顧問和客戶資產(chǎn)管理職能，客戶利益與資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的利益沖突更是不可避免了。 再次，由于部分投資顧問同時實施對外咨詢，面對“收費的”客戶和“免費的”公眾，相互利益如何權(quán)衡，這也是隔離機制無法完全解決的問題。投資顧問掌握客戶的持倉及交易情況，該信息會不會左右其對外咨詢行為？在處理客戶利益與非客戶的公眾利益時，投資顧問可以做到對客戶信息保密，嚴(yán)格遵守信息隔離墻制度，比如，在對某一股票進(jìn)行評價時，投資顧問并不會披露客戶的持倉或交易情況，但是，他會不會利用自身的影響力對該股票走勢進(jìn)行暗示或引導(dǎo)呢？進(jìn)一步，如果其核心客戶尚未建倉或待買進(jìn)的品種，此時，并不屬于敏感信息，投資顧問在公眾咨詢過程中給予相關(guān)行業(yè)正面評價，在達(dá)到一定的市場影響之前，建議客戶建倉，這一行為同樣不在信息隔離墻制度的管轄范圍。 （四）信息隔離之外的補充機制 除了信息隔離之外，我們還要尋求相應(yīng)的補充機制。根據(jù)《指引》的相關(guān)規(guī)定，在信息隔離不足以避免和有效管理利益沖突的情況，強制信息披露和業(yè)務(wù)限制是必要的補充機制，此外，相應(yīng)的合規(guī)檢查、評價與問責(zé)機制也是信息隔離墻制度的有效補充。 1、信息披露。 在信息無法隔離的情況下，公開披露相關(guān)信息，實現(xiàn)投資者及客戶之間的信息對等和公平。具體到投資顧問業(yè)務(wù)，投資顧問應(yīng)當(dāng)公開其自身的基本信息，以供投資者決策判斷，其具體內(nèi)容包括： （1）投資顧問的執(zhí)業(yè)資格及基本經(jīng)歷； （2）其所推薦產(chǎn)品的基本特征和風(fēng)險性質(zhì)； （3）投資顧問與其推薦的產(chǎn)品有無關(guān)聯(lián)關(guān)系等。 在境外，投資顧問尚需披露其自身及其所在公司持有或投資相關(guān)股票的情況。 2、業(yè)務(wù)限制。 在信息隔離和披露仍然難以避免利益沖突的情況下，對投資顧問或其所在公司的業(yè)務(wù)進(jìn)行限制。具體包括： （1）靜默期。投資顧問在參與投資銀行等跨墻業(yè)務(wù)后一段時間內(nèi)，對于相關(guān)證券不得對外發(fā)表任何咨詢意見或報告。 （2）限制清單。這里有兩個方向的限制，一是投資顧問對外推薦的證券品種，在一定期限（一般為一至三天）內(nèi)，限制公司自營業(yè)務(wù)或資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)進(jìn)行反向交易；二是對于公司自營重倉買入或賣出的股票，主動列入限制清單，在一定期限內(nèi)限制對外發(fā)表咨詢意見或報告。 對于投資顧問而言，對于其核心客戶重倉持有的證券，是否有必要進(jìn)行對外咨詢或推薦方面的限制，目前的《指引》沒有詳述，筆者認(rèn)為，對于核心或重點客所持有的股票，證券公司不妨將其首先列入觀察名單，對投資顧問的對外咨詢行為進(jìn)行監(jiān)督。如果投資顧問在對其他客戶實施投資建議或者公開投資報告之時，對相關(guān)證券給以不合理的評級，有操縱市場資訊之嫌，則應(yīng)立即列入限制清單，禁止其對外發(fā)表意見，以免操縱或影響股票的市場走勢。 3、合規(guī)管理機制。 投資顧問業(yè)務(wù)的信息隔離機制只是管理其利益沖突的手段之一，除此之外，公司應(yīng)當(dāng)設(shè)立必要的檢查、監(jiān)督和考核機制，涵蓋證券投資顧問的內(nèi)部控制、業(yè)務(wù)流程、業(yè)務(wù)審核與備案、檢查和問責(zé)等多個方面。下面我們詳細(xì)討論一下證券投資顧問業(yè)務(wù)的合規(guī)管理要點。 （五）證券投資顧問業(yè)務(wù)合規(guī)管理要點 證券投資顧問業(yè)務(wù)的合規(guī)管理從本質(zhì)上說是圍繞投資顧問業(yè)務(wù)的職責(zé)履行和業(yè)務(wù)實施展開的。具體執(zhí)業(yè)過程中，證券投資顧問及其所在機構(gòu)應(yīng)當(dāng)切實遵守相應(yīng)的規(guī)則，并切實履行對客戶、對公司、對市場甚至對社會公眾的法定和約定的責(zé)任或義務(wù)。我們以投資顧問的基本職責(zé)要求為切入點，探討其合規(guī)管理的要點。 1、基本原則和概括性義務(wù) （1）健全內(nèi)部控制，防范利益沖突，公平對待客戶。 除了信息隔離之外，尚包括內(nèi)部授權(quán)與分權(quán)機制、決策與監(jiān)督之間的制衡機制、內(nèi)外部問責(zé)與考核機制等。 由防范利益沖突引申出客戶與客戶的利益沖突防范問題，即公平對待客戶的原則。 具體見《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》第三條： 第三條 證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)從事證券投資顧問業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)遵守法律、行政法規(guī)和本規(guī)定，加強合規(guī)管理，健全內(nèi)部控制，防范利益沖突，切實維護(hù)客戶合法權(quán)益。 （2）誠信、勤勉、忠實義務(wù) 誠信、勤勉、忠實義務(wù)是基于代理關(guān)系而產(chǎn)生傳統(tǒng)法定義務(wù)。投資顧問及其所在機構(gòu)作為客戶的受托人，應(yīng)當(dāng)忠實于委托人的利益，以客戶利益優(yōu)先為原則，將客戶利益視同己出。境外相當(dāng)數(shù)量的判例涉及投資顧問這一義務(wù)問題，如在某一證券的急速下跌過程中，如果有充分理由相信投資顧問已對該趨勢有充分的判斷，則應(yīng)當(dāng)對所有客戶作出利空的建議；如果投資顧問已對大部分客戶作出了賣出建議，卻怠于或因疏忽未提醒另外的客戶減倉，則法院會判定投資顧問對后者承擔(dān)一定的賠償義務(wù)，因為其對這部分客戶未盡到勤勉義務(wù)。 由誠信和忠實義務(wù)衍生出反欺詐、反操縱和防止內(nèi)幕交易的基本職責(zé)。 具體規(guī)定《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》第四、五條： 第四條 證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)及其人員應(yīng)當(dāng)遵循誠實信用原則，勤勉、審慎地為客戶提供證券投資顧問服務(wù)。 第五條 證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)及其人員提供證券投資顧問服務(wù)，應(yīng)當(dāng)忠實客戶利益，不得為公司及其關(guān)聯(lián)方的利益損害客戶利益；不得為證券投資顧問人員及其利益相關(guān)者的利益損害客戶利益；不得為特定客戶利益損害其他客戶利益。 2、業(yè)務(wù)實施中的具體要求 （1）信息公開、風(fēng)險揭示 證券投資顧問業(yè)務(wù)開展過程中，應(yīng)當(dāng)公開公司或機構(gòu)的業(yè)務(wù)資質(zhì)、投資顧問的注冊情況或其基本信息，此外，還應(yīng)當(dāng)向客戶進(jìn)行充分的風(fēng)險揭示，由客戶簽收風(fēng)險揭示書。 美國有所謂的小冊子規(guī)則(the brochure rule)：一般要求投資顧問向客戶交付一份書面說明或所謂的小冊子，內(nèi)容主要描述該投資顧問所在機構(gòu)的經(jīng)營情況、投資顧問的教育、實務(wù)經(jīng)驗等信息。 為了避免利益沖突，境外一些證券自律組織還要求證券投資顧問還應(yīng)當(dāng)公開所有與其報酬有關(guān)的重要訊息。例如是否該顧問的收費高于提供類似服務(wù)的一般收費標(biāo)準(zhǔn)。此外，投資顧問還必須揭露所有可能存在的利益沖突情形。例如，對于向客戶推薦的股票或基金，公司或投資顧問本人是否與其有關(guān)聯(lián)關(guān)系？投資顧問是否會從客戶的買賣行為中獲益？是否會獲得傭金或業(yè)績獎勵？ 《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》第十二條 證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)向客戶提供證券投資顧問服務(wù)，應(yīng)當(dāng)告知客戶下列基本信息： （一）公司名稱、地址、聯(lián)系方式、投訴電話、證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格等； （二）證券投資顧問的姓名及其證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格編碼； （三）證券投資顧問服務(wù)的內(nèi)容和方式； （四）投資決策由客戶作出，投資風(fēng)險由客戶承擔(dān)； （五）證券投資顧問不得代客戶作出投資決策?！　? 證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)應(yīng)當(dāng)通過營業(yè)場所、中國證券業(yè)協(xié)會和公司網(wǎng)站，公示前款第（一）、（二）項信息，方便投資者查詢、監(jiān)督。 （2）了解你的客戶和適當(dāng)性義務(wù) 了解客戶是投資顧問業(yè)務(wù)開展中的重要原則，境外同行稱為了解你的客戶（KYC原則），是指證券公司在客戶開戶、交易和客戶維護(hù)過程中需要了解客戶的真實身份、客戶資產(chǎn)狀況、風(fēng)險承受能力、投資偏好甚至家庭背景、秉性和喜好等基本情況，當(dāng)這些情況變化時，能夠及時了解，并調(diào)整對客戶的服務(wù)方式、內(nèi)容等。在了解客戶的基礎(chǔ)上，將合適的產(chǎn)品和服務(wù)以適當(dāng)?shù)姆绞酵扑]和提供給合適的客戶，為適當(dāng)性（suitable）原則。 KYC和適當(dāng)性原則源于信托法上對受托人責(zé)任的基本要求。根據(jù)普通法和衡平法的基本理論，受托人責(zé)任包括對委托人及其信托財產(chǎn)的注意義務(wù)、對信托財產(chǎn)的謹(jǐn)慎處置義務(wù)、作為受托人應(yīng)有的勤勉、誠信義務(wù)等。KYC和適當(dāng)性是受托人注意義務(wù)、謹(jǐn)慎義務(wù)的自然延伸。 20世紀(jì)80年代中期的歐美國家的傭金自由化改革，加劇了行業(yè)內(nèi)競爭，證券公司在爭奪客戶資源的同時，埋下了一系列風(fēng)險和糾紛的隱患，法院偏向于客戶的判例促使券商不得不注重客戶風(fēng)險管理，提出了了解你的客戶和適當(dāng)性原則。該階段出現(xiàn)的典型案例如Varcoe v.Sterling案，投資顧問Sterling由于忽視了客戶在投資期間失業(yè)、離婚等現(xiàn)實困難，仍然為其從事期貨等高風(fēng)險的投資交易，法官認(rèn)定該投資顧問負(fù)有注意義務(wù)，應(yīng)承擔(dān)客戶的損害賠償責(zé)任。 由于客戶糾紛的增加，許多證券經(jīng)紀(jì)商在投資顧問業(yè)務(wù)開展過程中不得不詳細(xì)引入KYC和適當(dāng)性原則，使這兩個原則得到了很好的推廣和細(xì)化。 《暫行規(guī)定》第十五條 證券投資顧問應(yīng)當(dāng)根據(jù)了解的客戶情況，在評估客戶風(fēng)險承受能力和服務(wù)需求的基礎(chǔ)上，向客戶提供適當(dāng)?shù)耐顿Y建議服務(wù)。 （3）審核與備案流程 A、公司內(nèi)部審核與備案 證券投資顧問向客戶發(fā)布的投資建議應(yīng)當(dāng)經(jīng)業(yè)務(wù)部門或合規(guī)部門審核，當(dāng)然，審核的形式和內(nèi)容可以根據(jù)公司自身的管理實踐而有所差異，但是，其基本內(nèi)容至少應(yīng)當(dāng)包括這樣幾點： a、是否在限制清單之列； b、是否包含客戶敏感信息； c、是否侵犯第三方權(quán)利（如侵犯知識產(chǎn)權(quán)，抄襲或未標(biāo)注資料來源的大量引用） d、出具的建議是否有合理依據(jù)，是否有夸大或不實之處； e、是否披露了必要的信息，包括執(zhí)業(yè)資格、投資顧問與公司或客戶的關(guān)聯(lián)關(guān)系、必要的風(fēng)險提示等。 對于證券投資顧問通過廣播、電視、網(wǎng)絡(luò)、報刊等公眾媒體進(jìn)行宏觀經(jīng)濟、行業(yè)狀況、證券市場變動情況的分析、評論的，公司內(nèi)部審核部門應(yīng)注意審核：其外部審核與備案情況、其內(nèi)容不得包含買入、賣出或者持有具體證券的投資建議。 B、外部審核與備案 根據(jù)《暫行規(guī)定》及證券投資咨詢業(yè)務(wù)相關(guān)規(guī)定，投資顧問通過廣播、電視、網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行公開咨詢與投資顧問業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)提前5個工作日報住所地、媒體所在地證監(jiān)局備案。 《暫行規(guī)定》第25條 證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)通過廣播、電視、網(wǎng)絡(luò)、報刊等公眾媒體對證券投資顧問業(yè)務(wù)進(jìn)行廣告宣傳，應(yīng)當(dāng)遵守《廣告法》和證券信息傳播的有關(guān)規(guī)定，廣告宣傳內(nèi)容不得存在虛假、不實、誤導(dǎo)性信息以及其他違法違規(guī)情形。 證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)應(yīng)當(dāng)提前5個工作日將廣告宣傳方案和時間安排向公司住所地證監(jiān)局、媒體所在地證監(jiān)局報備。 第26條 證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)通過舉辦講座、報告會、分析會等形式，進(jìn)行證券投資顧問業(yè)務(wù)推廣和客戶招攬的，應(yīng)當(dāng)提前5個工作日向舉辦地證監(jiān)局報備。 （4）客戶信息保密、客戶資料保存 對客戶信息的保密義務(wù)是證券投資顧問的基本義務(wù)，但是，在實踐中我們有兩個方面較難把握，一是客戶信息的范圍，往往將客戶信息僅僅理解為客戶的基本信息，如身份證、地址、聯(lián)系方式等，客戶的其他信息如資產(chǎn)狀況、交易狀況也應(yīng)當(dāng)包含在內(nèi)；二是客戶信息保密的排除范圍，這涉及到有權(quán)機關(guān)的執(zhí)法權(quán)限于程序和證券公司的協(xié)助執(zhí)行義務(wù)問題，實踐中，公安、法院、檢察院、紀(jì)檢、監(jiān)察、工商、稅務(wù)、海關(guān)等部門均有查詢權(quán)，如果依法定程序，持合法文件，證券公司應(yīng)當(dāng)協(xié)助查詢。 對于律師、其他金融機構(gòu)（如商業(yè)銀行）的查詢或索要客戶信息的要求，投資顧問不應(yīng)當(dāng)向其提供。 （5）客戶回訪與客戶投訴處理 對于客戶回訪目前絕大多數(shù)證券公司都有著相應(yīng)的制度、組織和業(yè)務(wù)安排。借鑒經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)客戶回訪經(jīng)驗和做法，投資顧問業(yè)務(wù)的客戶回訪應(yīng)注意這樣幾點： ① 另設(shè)回訪機制。某一投資顧問的客戶不能僅有該投顧人員實施回訪，而應(yīng)由其他專門崗位或人員實施，以及及時發(fā)現(xiàn)問題防范風(fēng)險。 ②全面回訪?；卦L的內(nèi)容包括客戶的自然狀況或其變更，投顧的服務(wù)態(tài)度、水平等。 ③回訪留痕或參照。 《暫行規(guī)定》第21條 證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)從事證券投資顧問業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)建立客戶回訪機制，明確客戶回訪的程序、內(nèi)容和要求，并指定專門人員獨立實施。 第22條 證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)從事證券投資顧問業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)建立客戶投訴處理機制，及時、妥善處理客戶投訴事項。 （6）業(yè)務(wù)留痕 業(yè)務(wù)留痕是證券公司各項業(yè)務(wù)的基本要求，其要點包括客戶資料的保存、投資建議的保存。一是作為投資顧問業(yè)績考核的依據(jù)；二是作為日后糾紛的證據(jù)；三是公司規(guī)范管理、檔案管理的要求。 《暫行規(guī)定》第28條 證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)應(yīng)當(dāng)對證券投資顧問業(yè)務(wù)推廣、協(xié)議簽訂、服務(wù)提供、客戶回訪、投訴處理等環(huán)節(jié)實行留痕管理。向客戶提供投資建議的時間、內(nèi)容、方式和依據(jù)等信息，應(yīng)當(dāng)以書面或者電子文件形式予以記錄留存。 證券投資顧問業(yè)務(wù)檔案的保存期限自協(xié)議終止之日起不得少于5年。 四、證券投資顧問業(yè)務(wù)合規(guī)管理案例 由于投資顧問的業(yè)務(wù)及其人員準(zhǔn)入條件和注冊要求，部分公司和個人為了謀取不當(dāng)利益，繞開相關(guān)規(guī)定，進(jìn)行非法經(jīng)營。 （一）主體資格與注冊 1、出租、出借經(jīng)營牌照； 案例： 某證券咨詢公司在2009年3月報送給當(dāng)?shù)刈C監(jiān)局的《訂戶總名單》中稱，2008年1月至2009年2月，該咨詢公司有客戶137人，收取咨詢費219.7804萬元。但調(diào)查發(fā)現(xiàn)，該公司在此期間實有客戶2550人，收取的咨詢費總金額為3758.7419萬元。證監(jiān)會認(rèn)定該咨詢機構(gòu)存在重大遺漏，情節(jié)嚴(yán)重。在調(diào)查過程中還發(fā)現(xiàn)，江蘇現(xiàn)代以與他人利潤分成的方式，由他人經(jīng)營、管理證券投資咨詢業(yè)務(wù)；并違規(guī)利用公司員工個人的銀行賬戶向客戶收取證券投資咨詢服務(wù)費1032.8萬元；且產(chǎn)生大量投訴。鑒于該公司總經(jīng)理對公司違法行為負(fù)有主要責(zé)任，情節(jié)嚴(yán)重，性質(zhì)惡劣，認(rèn)定其為市場禁入者，5年內(nèi)不得從事證券業(yè)務(wù)或擔(dān)任上市公司董事、監(jiān)事、高級管理人員職務(wù)。 2、將經(jīng)營權(quán)承包； 2001年7月，吉林某投資咨詢有限公司在福州設(shè)立分公司，既未經(jīng)公司注冊地證券監(jiān)管部門批準(zhǔn)，也未向分公司營業(yè)場所所在地證券監(jiān)管部門備案。2002年1月，福州分公司未經(jīng)證券監(jiān)管部門批準(zhǔn)，與福建省電視臺新聞頻道簽訂《合作創(chuàng)辦〈股市贏家〉節(jié)目合同書》，由福州分公司提供股評人員，與電視臺合辦證券投資咨詢節(jié)目。 此外，該投資咨詢公司福州分公司還與境外人員簽訂承包合作協(xié)議書，將該分支機構(gòu)外包，性質(zhì)惡劣，情節(jié)嚴(yán)重。2003年8月25日，中國證監(jiān)會在查證屬實后，作出處罰決定，撤銷該公司的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格。 該公司違法的規(guī)定有： （1）未經(jīng)批準(zhǔn)設(shè)立福州分公司的行為違反《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法實施細(xì)則》第14條關(guān)于“從事證券、期貨投資咨詢業(yè)務(wù)的機構(gòu)在異地開辦的分支機構(gòu)，應(yīng)當(dāng)向其機構(gòu)注冊地證管辦（證監(jiān)會）提出申請，并向其營業(yè)場所所在地證管辦（證監(jiān)會）備案”之規(guī)定?！　? （2）其福州分公司未經(jīng)批準(zhǔn)與電視臺合辦證券投資咨詢節(jié)目的行為，也違反了《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》中關(guān)于“證券、期貨投資咨詢機構(gòu)與報刊、電臺、電視臺合辦或者協(xié)辦證券、期貨投資咨詢版面、節(jié)目或者與電信服務(wù)部門進(jìn)行業(yè)務(wù)合作時，應(yīng)當(dāng)向地方證管辦（證監(jiān)會）備案”的規(guī)定。 由于當(dāng)時存在的將經(jīng)營權(quán)對外承包、合作經(jīng)營等嚴(yán)重擾亂市場秩序的現(xiàn)象，但尚無法律明文規(guī)定加以約束，2005年1月，針對業(yè)內(nèi)一些違規(guī)行為，中國證券業(yè)協(xié)會發(fā)布了《關(guān)于加強會員制證券投資咨詢業(yè)務(wù)自律管理的通知》，之后，2005年12月，中國證監(jiān)會發(fā)布了《會員制證券投資咨詢業(yè)務(wù)管理暫行規(guī)定》，對協(xié)會的相關(guān)自律規(guī)定進(jìn)一步加以強化。 3、個人違規(guī)案例 （1）殷保華案、帶頭大哥案 2010年6月至9月間，殷保華應(yīng)武漢信和世紀(jì)投資咨詢有限公司法人劉銳之邀，約定在武漢舉行兩場大型股票投資分析報告會，并收費開班，高級班每人收8800元以上。經(jīng)查，殷保華與劉聯(lián)手在武漢開兩個班共招收60余名學(xué)員，培訓(xùn)費由殷與劉兩方對半或六四分成。自2008年底至今年1月，殷保華在全國10個城市共舉辦39次證券培訓(xùn)班，收取學(xué)員培訓(xùn)費達(dá)1200余萬元，殷個人從中獲利621萬元。此外，殷保華還與他人出售非法炒股軟件“搖米機”獲利。 2011年1月，殷保華被批捕，由湖北通城縣檢察院以涉嫌非法經(jīng)營罪提起公訴。 類似的案件還有帶頭大哥案。 （2）臺灣高等法院司法解釋 臺灣地區(qū)曾經(jīng)發(fā)生類似的案例，當(dāng)事人同樣以非法經(jīng)營罪處理，臺灣地區(qū)一無業(yè)人員王某對股票投資很感興趣，并擅長股票分析，在島內(nèi)多處舉辦股票講習(xí)班。2006年被臺灣地方檢察院提起公訴，并被以非法經(jīng)營罪判處一年半有期徒刑。王不服判決，一直上訴到臺灣地區(qū)高等法院，高等法院為此案專門出函解釋了“證券投資顧問”與享受言論自由的探討、研究的區(qū)別。主要在于兩點：一是盈利性，二是建議的針對性或具體性。 （二）利益沖突的防范與信息隔離 如前所述，由于證券公司承擔(dān)著多種角色各類角色之間難免有著利益沖突，在投資顧問業(yè)務(wù)中，證券公司應(yīng)以客戶利益優(yōu)先為原則，盡量避免利益沖突。 信息隔離墻制度的建設(shè)最初便是為了防范利益沖突的發(fā)生，并為證券公司提供免責(zé)依據(jù)。其起源便來自投資顧問業(yè)務(wù)，1968年美林證券的內(nèi)幕交易案是其經(jīng)典案例。 1966年，美林證券承銷部門將內(nèi)幕信息透露給銷售部門，銷售部門的投資顧問將該信息透露給其客戶，客戶利用相關(guān)信息進(jìn)行內(nèi)幕交易。SEC認(rèn)為美林公司違反10b-5規(guī)則，提起訴訟。SEC與美林公司和解，美林公司承諾建立防止其銷售部門將所獲得的內(nèi)幕信息泄露給銷售人員的制度，包括建立信息隔離墻。 2010年，中國證券業(yè)協(xié)會制定了行業(yè)內(nèi)最為完備的信息隔離墻制度指引，其基本要素包括： （1）控制部門間的信息交流 （2）對員工交易的限制 （3）對自營交易的審查 （4）對員工的教育和培訓(xùn) 信息隔離墻相關(guān)案例主要包括不當(dāng)利益輸送、從業(yè)人員違規(guī)買賣股票等。 1、不當(dāng)利益輸送 證券投資咨詢業(yè)的利益輸送是指投資咨詢機構(gòu)或者人員利用內(nèi)幕消息或經(jīng)營手段達(dá)到上市公司的股價波動，從而使得其關(guān)聯(lián)的或特殊紐帶關(guān)系的證券公司、基金公司或者其他投資人盈利。利益輸送行為在我國證券咨詢行業(yè)成為違規(guī)的重點區(qū)域，亦應(yīng)當(dāng)成為合規(guī)管理的重點。 案例： 在某上市公司公布一季報之前，S證券公司自營部門有關(guān)人員到該上市公司調(diào)研。調(diào)研之后，自營部門開始買入該上市公司股票，而S證券研究所也恰恰于此時對外推出該上市公司的研究報告，并明確給出“強烈買入”的投資評級。隨后，該公司股票上漲，S證券公司獲得高額投機贏利。 2007年11月，S證券公司受到處罰，處罰原因就在于該證券公司研究所和自營投資部門涉嫌內(nèi)幕交易買入某上市公司股票。 評析：《證券公司內(nèi)部控制指引》第七十九條 證券公司應(yīng)通過部門設(shè)置、人員管理、信息管理等方面的隔離措施，建立健全研究咨詢部門與投資銀行、自營等部門之間的隔離墻制度；對跨隔離墻的人員、業(yè)務(wù)應(yīng)有完整記錄，并采取靜默期等措施；對跨越隔離墻的業(yè)務(wù)、人員應(yīng)實行重點監(jiān)控。 2、證券咨詢機構(gòu)或其從業(yè)人員違規(guī)買賣股票 投資從業(yè)人員違規(guī)買賣股票，亦是證券投資顧問行業(yè)之一個廣泛存在的風(fēng)險點，同時也是近期證券業(yè)合規(guī)管理的重點之一。 2006年11月17日，D投資公司在某證券營業(yè)部開立了資金賬戶，賬戶代理人為公司財務(wù)經(jīng)理毛某，代理權(quán)限為全權(quán)代理。D投資公司法定代表人邵某代表公司在向毛某授權(quán)的《法定授權(quán)委托書》上簽字。資金賬戶除下掛有D投資公司自有機構(gòu)賬戶外，還下掛了5個上海個人股東賬戶、10個深圳個人股東賬戶。D投資公司在向證券營業(yè)部申請下掛前述個人股東賬戶的《聲明》中承諾：“我單位承諾承擔(dān)該資金賬戶及其下掛所有股票賬戶的一切責(zé)任，如產(chǎn)生任何經(jīng)濟法律糾紛均由我單位承擔(dān)，與貴部無任何關(guān)系。”代理人毛某在聲明上簽字。 2006年11月24日至2006年12月22日，D投資公司利用資金賬戶下掛的個人股東賬戶交易“S天一科”股票，實現(xiàn)盈利5,591,545.41元。2007年1月15日，D投資公司將資金賬戶銷戶。 D投資公司利用他人股東賬戶交易“S天一科”股票的行為，違反了《證券法》第八十條關(guān)于“禁止法人非法利用他人賬戶從事證券交易”的規(guī)定，構(gòu)成了《證券法》第二百零八條所述“法人以他人名義設(shè)立賬戶或者利用他人賬戶買賣證券”的行為。對于D投資公司的上述違法行為，D投資公司董事長兼總經(jīng)理邵某是直接負(fù)責(zé)的主管人員，D投資公司財務(wù)經(jīng)理、賬戶代理人毛某是其他直接責(zé)任人員。 2010年2月，中國證監(jiān)會根據(jù)當(dāng)事人的違法事實、性質(zhì)、情節(jié)與社會危害程度，依據(jù)《證券法》第二百零八條的規(guī)定，作出如下處罰： 一、責(zé)令D投資公司改正違法行為，沒收違法所得并處罰款，共計9,33萬元。 二、對邵某給予警告，并處以3萬元罰款； 三、對毛某給予警告。 （三）對投資顧問的行為限制 1、操縱市場 證券市場操縱案件大體分為兩類，一是交易類操縱，利用資產(chǎn)或信息優(yōu)勢單獨或合謀進(jìn)行不轉(zhuǎn)移所有權(quán)的交易，影響交易價格，包括對敲、對倒、合謀操縱等。我國《證券法》對此有詳細(xì)的規(guī)定；二是資訊類操縱，以發(fā)布一定信息、評論影響股價，目前以欺詐或擾亂市場論處。近年來，監(jiān)管部門逐步查處了一批投資咨詢公司操縱股價的行為，操縱股價已經(jīng)成為投資咨詢機構(gòu)最嚴(yán)重的違規(guī)風(fēng)險之一。 汪建中案： 2007年1月1日至2008年5月29日期間，北京首放投資顧問有限公司向社會公眾發(fā)布咨詢報告，方式包括在首放證券網(wǎng)上發(fā)布名為“掘金報告”的咨詢報告，并提供給東方財富網(wǎng)、新浪網(wǎng)、搜狐網(wǎng)、全景網(wǎng)、《上海證券報》、《證券時報》發(fā)布或刊載。 在北京首放的咨詢報告發(fā)布前，其大股東及董事長汪建中利用其實際控制的九個自然人賬戶買入所推薦的證券，并在咨詢報告向社會公眾發(fā)布后賣出該種證券，實施了操縱證券市場的違法行為。 汪建中以上述方式買賣的證券包括“工商銀行”“交大博通”“中國聯(lián)通”“四川長虹”“*ST夏新”“深康佳A” “馬鋼CWB1”“武鋼CWB1”、“吉林化纖”等38只股票和權(quán)證。其買賣證券行為合計55次，其中45次合計獲利1.50億元；十次合計虧損0.25億元，累計凈獲利1.25億元。 經(jīng)過調(diào)查和審理，中國證監(jiān)會認(rèn)定汪建中、北京首放的上述交易操作行為，違反了證券法關(guān)于禁止操作證券市場的規(guī)定。2008年10月23日，中國證監(jiān)會對汪建中作出行政處罰決定，沒收違法所得1.25億余元，并處等額罰款。 汪建中在公開推薦前買入證券，在公開推薦后賣出該種證券，通過或意圖通過市場波動獲取不當(dāng)利益，其行為本身是違法行為，通過這種違法交易行為而獲取的所有利益應(yīng)當(dāng)被認(rèn)定為違法所得。而且北京首放發(fā)布的咨詢報告，對投資者有比較廣泛、重要的影響，汪建中的行為充分說明他存在利用北京首放的推薦來影響普通投資者的投資判斷，進(jìn)而影響所推薦證券交易價格或交易量，從中謀取不當(dāng)利益的意圖。既有主觀故意，又有操縱行為。中國證監(jiān)會認(rèn)定汪建中的行為構(gòu)成《證券法》第七十七條規(guī)定的“以其他手段操縱證券市場的行為”。 2、虛假信息發(fā)布 部分投資咨詢機構(gòu)，為吸引投資者的注意，或者為了完成對股價的操縱，發(fā)布虛假信息。應(yīng)當(dāng)加強對投資咨詢自購違規(guī)信息發(fā)布的風(fēng)險管理： 案例：深圳P投資咨詢有限公司證券、期貨投資咨詢從業(yè)人員謝某于1999年6月30日通過其注冊的深圳市上策投資顧問公司向深圳盛潤網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)有限公司提供了“7月1日上午最高國家領(lǐng)導(dǎo)人可能到上交所敲鐘”的虛假信息，致使該虛假信息通過盛潤2000網(wǎng)站對外發(fā)布。造成了極壞的政治影響和社會影響。 評析：謝某的上述行為違反了《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》第二十一條的規(guī)定，證券、期貨投資咨詢機構(gòu)及其投資咨詢?nèi)藛T，不得以虛假信息、市場傳言或者內(nèi)幕信息為依據(jù)向投資人或者客戶提供投資分析、預(yù)測或建議。深圳P投資咨詢有限公司對在冊的證券、期貨投資咨詢從業(yè)人員疏于管理，負(fù)有重大責(zé)任。 3、違反謹(jǐn)慎、誠實和勤勉義務(wù) 謹(jǐn)慎、誠實和勤勉是證券投資顧問從業(yè)人員的基本義務(wù)，亦應(yīng)當(dāng)成為投資顧問業(yè)務(wù)合規(guī)管理的重點。 案例：2004年6月至2006年1月，某證券投資咨詢機構(gòu)與山西電視臺、廣東電視臺、廣西電視臺等媒體簽訂合作協(xié)議，由電視臺安排時段播出該咨詢機構(gòu)的《華鼎勝典》、《股市贏家》等股評欄目。2005年9月至2006年3月，曹某等10名證券投資咨詢?nèi)藛T在股評欄目中向公眾提供證券投資分析、預(yù)測或建議，有如以下言論： 2005年9月14日至2005年12月7日，曹某在江蘇電視臺股評節(jié)目《股市開講》中有如下內(nèi)容：“牛股飆升充分必要條件，追隨本機構(gòu)，捕捉牛股；600XXX第二波核爆新龍頭，免費送給你”，“清華系飆升成員逆市上行，免費送出600XXX，明日即將飆升”， “今日送：大部隊無錫尚德關(guān)聯(lián)企業(yè)，即將被大炒特炒，有望連續(xù)攻擊漲停榜”，“今日打電話、發(fā)短信免費索取有望連續(xù)攻擊漲停榜海外上市新能源龍頭”，“今日免費送出G股＋風(fēng)能概念，下周即將漲停地飚股”。 “9月1日李先生來電問英力特（股票代碼為000635）如何操作？在指導(dǎo)下賣出后，立馬下跌，今天又創(chuàng)新低”，“曾經(jīng)的航天機電（股票代碼為600151）累計上漲134%，力諾太陽（股票代碼為600885）超過上漲90%，今天送出的是什么呢，600XXX，撥打電話免費索取。新的能源，新的機會，新的暴利龍頭” 當(dāng)事人并未恪守獨立誠信、謹(jǐn)慎客觀與勤勉盡責(zé)的執(zhí)業(yè)原則，在進(jìn)行證券投資咨詢過程中使用夸大的、誤導(dǎo)性陳述。 根據(jù)當(dāng)事人的違法事實、性質(zhì)、情節(jié)與社會危害程度，中國證監(jiān)會依據(jù)《暫行辦法》第三十四條、第三十六條和《證券法》第二百二十六條第三款的規(guī)定，于2009年12月31日對其作出如下處罰： 一、撤銷該證券投資咨詢機構(gòu)的證券投資咨詢業(yè)務(wù)許可，并處以30萬元罰款； 二、撤銷曹某等10人證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，并對其中情節(jié)較為嚴(yán)重的4人分別處以3萬元罰款 4、違規(guī)代客理財 目前，部分投資咨詢?nèi)藛T違規(guī)代客理財，情節(jié)嚴(yán)重，證券從業(yè)人員代客理財是被法律禁止的，《證券法》規(guī)定從業(yè)人員不得買賣股票。而投資咨詢?nèi)藛T的身份更為獨特，參與代客理財將使得研究員的獨立和準(zhǔn)確性受到質(zhì)疑。 案例：2009年8月，H證券公司知名分析師葉某遭到監(jiān)管層調(diào)查，起因是涉嫌代客理財。葉某是H證券研究所機械行業(yè)首席分析師。該分析師在2009年7月3日推薦增持振華重工后，該股連續(xù)小陽上漲，7個交易日后的7月20日，該股直接拉漲停報15元，21日高開8%，隨后低走進(jìn)入調(diào)整狀態(tài)。經(jīng)查，葉某和多家投資公司有聯(lián)系，直接代理這些機構(gòu)和個人從事股票交易。 評析：《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》第二十四條 證券、期貨投資咨詢機構(gòu)及其投資咨詢?nèi)藛T，不得從事下列活動： 　?。ㄒ唬┐硗顿Y人從事證券、期貨買賣； 　?。ǘ┫蛲顿Y人承諾證券、期貨投資收益； 　?。ㄈ┡c投資人約定分享投資收益或者分擔(dān)投資損失； 　?。ㄋ模樽约嘿I賣股票及具有股票性質(zhì)、功能的證券以及期貨； 　　（五）利用咨詢服務(wù)與他人合謀操縱市場或者進(jìn)行內(nèi)幕交易； （六）法律、法規(guī)、規(guī)章所禁止的其他證券、期貨欺詐行為。 葉某的行為已經(jīng)涉嫌代理投資人從事證券買賣。 《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》第12條規(guī)定，證券投資顧問不得代客戶作出投資決策。 第19條 證券投資顧問向客戶提供投資建議，應(yīng)當(dāng)提示潛在的投資風(fēng)險，禁止以任何方式向客戶承諾或者保證投資收益。 5、虛假廣告和宣傳 《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》第24條 證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)應(yīng)當(dāng)規(guī)范證券投資顧問業(yè)務(wù)推廣和客戶招攬行為，禁止對服務(wù)能力和過往業(yè)績進(jìn)行虛假、不實、誤導(dǎo)性的營銷宣傳，禁止以任何方式承諾或者保證投資收益。 2005年12月1日至12月31日，證券投資咨詢?nèi)藛T汪某、梁某等在上海T公司制作的電視媒體股評節(jié)目中發(fā)表了如“想漲就漲”、“大盤完全在我的把握中”、“風(fēng)險少賺錢快”、“買在最低點，賣在最高點”、“包攬市場所有漲?！薄ⅰ半S便買，隨便賺”等虛假、夸大、誤導(dǎo)性的言論；2006年1－3月，證券投資咨詢?nèi)藛T徐某在上海T公司制作的電視媒體股評節(jié)目中發(fā)表了上述這類虛假、夸大、誤導(dǎo)性的言論。上述節(jié)目在四川衛(wèi)視、山東衛(wèi)視、東南衛(wèi)視、廣東衛(wèi)視播出。同時，上海T公司在開展證券投資咨詢業(yè)務(wù)中還存在向投資者承諾收益的行為。 深圳Q公司2005年8月至11月雇用江某、某等5名證券投資咨詢?nèi)藛T制作股評節(jié)目，并在四川衛(wèi)視、廣西衛(wèi)視、山東衛(wèi)視和遼寧衛(wèi)視中播出。該5人在上述深圳Q公司的股評節(jié)目中發(fā)表了上述這類虛假、夸大、誤導(dǎo)性的言論。同時深圳Q公司在開展證券投資咨詢業(yè)務(wù)中還存在向投資者承諾收益的行為。 2010年7月12日，中國證監(jiān)會根據(jù)當(dāng)事人的違法事實、性質(zhì)、情節(jié)與社會危害程度，依據(jù)《證券法》第一百九十七條、第二百二十六條和《暫行辦法》第三十四條、第三十六條的規(guī)定，作出如下處罰決定： 一、撤銷上海T公司的證券投資咨詢業(yè)務(wù)許可，并處以30萬元罰款； 二、撤銷深圳Q公司的證券投資咨詢業(yè)務(wù)許可，并處以10萬元罰款； 三、給予熊某等7人警告，并分別處以3-5萬元罰款； 四、撤銷汪某等6人的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，并分別處以3-5萬元罰款。 證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)應(yīng)當(dāng)提前5個工作日將廣告宣傳方案和時間安排向公司住所地證監(jiān)局、媒體所在地證監(jiān)局報備。 6、業(yè)務(wù)不建檔、不留痕 2009年1月至4月，“D投資”和“X投資”兩家證券投資咨詢機構(gòu)分別在頂點財經(jīng)網(wǎng)、東方財富網(wǎng)、和訊網(wǎng)、上海證券報等媒體上發(fā)表個股推薦文章共計55篇、47篇；這些個股推薦文章共對99只股票（滬市股票64只、深市股票35只）進(jìn)行了107次推薦，部分個股被“D投資”和“X投資”先后推薦或被同一機構(gòu)先后兩次推薦?！癉投資”和“X投資”未按規(guī)定保留公司對外發(fā)布的薦股報告原文。 “D投資”和“X投資”的上述行為違反了《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》第二十八條關(guān)于“證券、期貨投資咨詢機構(gòu)應(yīng)當(dāng)將其向投資人或者社會公眾提供的投資