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投資銀行與IPO 授課教師： 學號： 姓名： 成績： 一、名詞解釋（每題5分） 1.IPO詢價制 IPO詢價制度是指發(fā)行人及其保薦機構應采取向機構投資者累計投標詢價的方式確定發(fā)行價格，這一定價機制首先應由主承銷商對發(fā)行人所處的行業(yè)、競爭實力、發(fā)展前景等進行充分分析，擇取企業(yè)的若干指標，通過模型運算得出企業(yè)的價值，以此為基礎再結(jié)合二級市場狀況與企業(yè)協(xié)調(diào)確定發(fā)行價格。 2.吸收合并 指兩個或兩個以上公司臺并后,其中一個公司存續(xù)，其余公司均歸于消滅的法律行為。 3.借殼上市 非上市的集團公司將其全部或部分非上市資產(chǎn)置入到期控股的b市公司中，從而實現(xiàn)上市。 4.超額配售選擇權 超額售選擇權是指發(fā)行人授予主承銷商的一種選擇權。即允許主承銷商在新股發(fā)行后的一定時間內(nèi)，根據(jù)市場情況，在一定數(shù)量限額內(nèi)，既可以通過二級市場向發(fā)行人購入，又可以要求發(fā)行人超額發(fā)行，繼而配售給投資者，以滿足投資者認購要求的一種股票發(fā)行方法。 5.公司分立 指公司依照法定程序分解為兩個或兩個以上財產(chǎn)責任相互獨立的公司企業(yè)法人的行為。 二、簡答題（每題15分） 1.請比較企業(yè)并購中現(xiàn)金支付和換股支付的優(yōu)點、缺點。 （一）現(xiàn)金支付方式。現(xiàn)金支付是并購活動中最清楚而又最快捷的一種支付方式，在各種支付方式中最為常見。具體來說，企業(yè)并購中的現(xiàn)金支付方式是收購企業(yè)通過支付現(xiàn)金來獲得目標企業(yè)的資產(chǎn)或控制權。一旦目標企業(yè)的股東收到對其所擁有的股份的現(xiàn)金支付，就失去了對原企業(yè)的所有權益。 現(xiàn)金支付的優(yōu)勢是顯而易見的：第一，現(xiàn)金收購只涉及到目標企業(yè)的估價，簡單明了；第二，現(xiàn)金支付是最清楚的支付方式，對并購雙方都給予明確的現(xiàn)金流，便于交易盡快完成；第三，支付金額明確界定，不會發(fā)生變化，現(xiàn)金收購不會影響并購后的公司資本結(jié)構，有利于股價的穩(wěn)定。 現(xiàn)金收購的缺點在于：對并購方而言，現(xiàn)金支付方式需要企業(yè)籌集大量現(xiàn)金，是一項重大的即時現(xiàn)金負擔，這會給企業(yè)帶來巨大的現(xiàn)金壓力；現(xiàn)金支付對目標公司股東而言，當無法推遲確認資本利得，會涉及到較重的稅務負擔。因此，對于巨額收購案，現(xiàn)金支付的比例一般較低。換股支付。換股并購可以說是一種不需要動用大量現(xiàn)金而進行優(yōu)化資源配置的方法。根據(jù)其具體方式，換股支付可有三種情況：增資換股、庫存股換股和母公司與子公司交叉換股。 （二）換股支付的優(yōu)點主要表現(xiàn)在：第一，收購方不需要支付巨大的現(xiàn)金流，具有減輕財務壓力、適宜大規(guī)模并購的優(yōu)勢。因此，換股支付并購交易的規(guī)模相對較大；第二，交易完成后，目標公司納入兼并公司，但目標公司的股東仍然保留其所有者權益。也就是說，原股東參與新公司的收益分配；第三，目標公司的股東可以推遲收益時間，享受稅收優(yōu)惠，就是遞延納稅的好處。與現(xiàn)金方式比較，換股并購并不需要過多地考慮稅收規(guī)則以及對價格安排上的制約。 換股并購的缺點主要表現(xiàn)為：第一，對并購方而言，新增發(fā)的股票改變了其原有的股權結(jié)構，從而導致股東權益被削減，其結(jié)果可能使原股東喪失對公司的控制權；第二，股票發(fā)行要受到證券交易委員會的監(jiān)督以及其所在證券交易所上市規(guī)則的限制，發(fā)行手續(xù)繁瑣、遲緩會使得競購對手有時間組織競購，也使得不愿意被并購的目標公司有時間部署反并購措施；第三，換股收購經(jīng)常會招來風險套利者，套利群體造成的壓力以及每股收益被稀釋的預期會招致收購方股價的下滑。 2.請比較收購股權和收購資產(chǎn)的差異。 股權收購是指并購公司直接或是間接購買目標公司部份或是全部的股權，認購所發(fā)行的新股，使目標公司成為收購者之轉(zhuǎn)投資事業(yè)，而資產(chǎn)收購是指收購者只依自己需要而購買目標公司部份或是全部的資產(chǎn)，屬于一般的資產(chǎn)買賣行為。由此可見，資產(chǎn)收購和股權收購雖都屬公司收購行為，但卻有所差異。 (一)、 主體和客體不同 股權收購的主體是收購公司和目標公司的股東，客體是目標公司的股權。而資產(chǎn)收購的主體是收購公司和目標公司，客體是目標公司的資產(chǎn)。 (二)、 負債風險差異 股權收購后，收購公司成為目標公司控股股東收購公司僅在出資范圍內(nèi)承擔責任，目標公司的原有債務仍然由目標公司承擔，但因為目標公司的原有債務對今后股東的收益有著巨大的影響。 因此在股權收購之前，收購公司必須調(diào)查清楚目標公司的債務狀況。對于目標公司的或有債務在收購時往往難以預料，因此股權收購存在一定的負債風險。(剖析主流資金真實目的，發(fā)現(xiàn)最佳獲利機會!) 而在資產(chǎn)收購中，資產(chǎn)的債權債務狀況一般比較清晰，除了一些法定責任,如環(huán)境保護、職工安置外，基本不存在或有負債的問題。因此，收購公司只要關注資產(chǎn)本身的債權債務情況就基本可以控制收購風險。 (三)、稅收差異 在股權收購中，納稅義務人是收購公司和目標公司股東，而與目標公司無關。除了合同印花稅，根據(jù)《關于企業(yè)股權投資業(yè)務若干所得稅問題的通知》的規(guī)定，目標公司股東可能因股權轉(zhuǎn)讓所得繳納所得稅。 資產(chǎn)收購中，納稅義務人是收購公司和目標公司本身。根據(jù)目標資產(chǎn)的不同,納稅義務人需要繳納不同的稅種，主要有增值稅、營業(yè)稅、所得稅、契稅和印花稅等。 (四)、政府審批差異 股權收購因目標企業(yè)性質(zhì)的不同，政府監(jiān)管的寬嚴程度區(qū)別很大。對于不涉及國有股權、上市公司股權收購的，審批部門只有負責外經(jīng)貿(mào)的部門及其地方授權部門，審批要點主要是外商投資是否符合我國利用外資的政策、是否可以享受或繼續(xù)享受外商投資企業(yè)有關優(yōu)惠待遇。 (五) 、第三方權益影響差異 股權收購中，影響最大的是目標公司的其他股東。根據(jù)《公司法》對于股權轉(zhuǎn)讓必須有過半數(shù)的股東同意并且其他股東有優(yōu)先受讓權。此外，根據(jù)我國《合資企業(yè)法》的規(guī)定，“合營一方向第三者轉(zhuǎn)讓其全部或者部分股權的，須經(jīng)合營他方同意”，因此股權收購可能會受制于目標公司其他股東。 資產(chǎn)收購中，影響最大的是對該資產(chǎn)享有某種權利的人，如擔保人、抵押權人、商標權人、專利權人、租賃權人。對于這些財產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓，必須得到相關權利人的同意或者必須履行對相關權利人的義務。 此外，在股權收購和資產(chǎn)收購中，都可能因收購相對方（目標公司股東或目標公司）的債權人認為轉(zhuǎn)讓價格大大低于公允價格，而依據(jù)《合同法》中規(guī)定的撤銷權，主張轉(zhuǎn)讓合同無效，導致收購失敗。因此，債權人的同意對公司收購行為非常重要。 三、計算題（每題15分） 請以市盈率為乘數(shù)，運用可比企業(yè)分析法計算被評估企業(yè)價值。評估時間是2014年1月，待評估企業(yè)是F公司，其在2013年末的企業(yè)凈利潤是5000單位。計算過程中所需參數(shù)如下表所示。 可比 企業(yè) 2011年 2012年 2013年 股價 EPS P/E 股價 EPS P/E 股價 EPS P/E A 10 1.25 8 9.1 1.3 7 12 1.5 8 B 15.6 3 5.2 12.5 2.5 5 16.5 2.75 6 C 7.5 1 7.5 8.55 1.14 7.5 7 1.4 5 D 12 2.5 4.8 10.4 2.6 4 10.5 2.5 4.2 E 9 2 4.5 8.1 1.8 4.5 9.2 2.3 4 三、論述題（每題15分） 1.請論述股票發(fā)行注冊制和核準制的差異，以及兩類發(fā)審體制適用的條件。 (1)注冊制是指證券監(jiān)管機構公布發(fā)行上市的必要條件，企業(yè)只要符合所公布的條件即可發(fā)行上市。核準制是指發(fā)行人在申請發(fā)行股票時，不僅要充分公開企業(yè)的真實情況，而且必須符合有關法律和證券監(jiān)管機構規(guī)定的必備條件，證券監(jiān)管機構有權否決不符合規(guī)定條件的股票發(fā)行申請。主要區(qū)別有： ①依據(jù)不同。注冊制依據(jù)健全的法律，核準制依據(jù)證券主管部門的實質(zhì)性管理。 ②面對發(fā)行對象情況不同。注冊制對市場參與主體的綜合素質(zhì)及法制環(huán)境都有非常高的要求。而核準制要求相對較低。 ③證券監(jiān)管部門職責不同。注冊制發(fā)行人申請發(fā)行股票時，必須依法將公開的各種資料完全準確地向證券監(jiān)管機構申報。證券中介機構負責判斷發(fā)行人是否達標，證券監(jiān)管機構只對申報文件的真實性、準確性、完整性和及時性進行合規(guī)性的形式審查，而將發(fā)行公司股票的良莠留給市場來決定。而核準制時，證券監(jiān)管機構除進行注冊制所要求的形式進行審查外，還應對發(fā)行人的營業(yè)性質(zhì)、財力、素質(zhì)、發(fā)展前景、發(fā)行數(shù)量和發(fā)行價格等條件進行實質(zhì)審查，并據(jù)此作出發(fā)行人是否符合發(fā)行條件的價值判斷和是否核準申請的決定。 ④基礎不同。實行注冊制的基礎是強制性信息公開披露原則，核準制遵循的是實質(zhì)性管理原則。 ⑤發(fā)行公司范圍不同。注冊制中獲準發(fā)行的公司范圍較廣，而核準制中獲準發(fā)行的公司范圍較窄，有一定的實質(zhì)性條件。 ⑥適用地區(qū)不同。注冊制適用于市場發(fā)展歷史較長，市場法規(guī)健全的國家地區(qū)。而核準制則適用于市場發(fā)展歷史較短，市場法規(guī)尚待進一步健全的國家地區(qū)。 (2)我國證券發(fā)行制度最重要的改革是從審批制向核準制的轉(zhuǎn)變。 所謂審批制是我國在證券市場發(fā)展初期，為了維護上市公司的穩(wěn)定和平衡復雜的社會關系，采用行政計劃的方法分配上市指標，由地方政府或部門根據(jù)指標推薦企業(yè)發(fā)行上市的一種監(jiān)管制度。審批制的特點是采取嚴格的額度計劃管理、指標控制和實質(zhì)審查。證券監(jiān)管機構憑借行政權力行使實質(zhì)性審批職能，不僅決定股票發(fā)行的審批，而且決定股票發(fā)行的方式、數(shù)量和價格。證券中介機構的主要職能是對發(fā)行人進行技術指導。這時是在計劃經(jīng)濟體制下產(chǎn)生的，是一種完全計劃發(fā)行的模式，所以帶有非常濃厚的行政色彩，市場機制不能發(fā)揮任何調(diào)節(jié)作用。 1999午7月1日正式實施的《證券法》規(guī)定，我國股票發(fā)行實行核準制，其內(nèi)涵是指“改制輔導一年，證券公司推薦，發(fā)行審核委員會審核，發(fā)行人和主承銷商確定發(fā)行規(guī)模、發(fā)行方式、發(fā)行價格，中國證券監(jiān)督管理委員會核準”等規(guī)定。包括以下基本要求：取消額度管理和指標控制，實行標準管理；重視專家的審核意見，實行公開核準；強化信息披露，嚴格質(zhì)量審核；發(fā)行人自主選擇券商，協(xié)商確定發(fā)行價格。到2001年3月17日，我國股票發(fā)行取消了額度管理和指標控制，正式實施核準制，取代了以往多年實行的審批制。 (3)我國股票發(fā)行實行核準制的意義。 實行股票發(fā)行核準制對一級市場產(chǎn)生了較好的作用：①有利于改善發(fā)行人的內(nèi)在質(zhì)地，提高發(fā)行人的質(zhì)量真實性、業(yè)績成長性和行業(yè)代表性，充分發(fā)揮證券市場優(yōu)化資源配置的功能；②對券商提出了更高的要求，加大了券商的承銷責任，增大了券商的承銷業(yè)務風險；③有助于促使一、二級市場的風險收益相對稱、相匹配，化解證券市場供求結(jié)構失衡的矛盾。同時，實行股票發(fā)行核準制對二級市場的影響也很良好：①有助于建立上市公司退市制度，完善其退出機制，促進證券市場逐步走向規(guī)范和成熟；②有利于遏制上市公司因信息優(yōu)勢而引發(fā)的“道德風險”、“逆向選擇”等機會主義行為，有效保護中小投資者的合法權益；③有利于投資者逐步增強風險意識，樹立較為科學理性的投資理念。 核準制的實施是我國股票發(fā)行制度改革過程中一個重要的里程碑，促使行政色彩淡化，市場成份增加，是朝著股票發(fā)行機制市場化邁出的關鍵一步，對于促進我國證券市場的規(guī)范穩(wěn)健發(fā)展具有重大的現(xiàn)實意義和積極的深遠影響。 從長遠來看，我國股票發(fā)行制度的改革目標是“大力推進發(fā)行機制的市場化，確立市場機制對配置資本市場資源的基礎性地位”，因此我國股票發(fā)行制度將最終演變?yōu)橥耆袌龌淖灾啤? 2.請論述借殼上市相對首次公開發(fā)行上市的優(yōu)點和缺點。 1、IPO上市 （1）IPO英文全稱是Initial Public Offerings，翻譯成中文為：首次公開募股。 （2）具體指一家股份有限公司或企業(yè)首次將它的股份向公眾出售（也就是以前股份不能公開對外出售，現(xiàn)在是首次公開對外出售股票）。 在我國根據(jù)證券法等法律法規(guī)要求，公開發(fā)行股票要經(jīng)過證監(jiān)會等上市相關審批部門機構嚴格復雜的審批程序流程，達到有關高標準才能公開掛牌上市。例如華為就沒有IPO，新股次新股都是IPO上市公司企業(yè)。 2、借殼上市 把自己的資產(chǎn)注入一家已經(jīng)在我國上市的上市公司，得到一定股權的同時達到自己公司資產(chǎn)上市的目標。例如某些中概股以前在美國納斯達克上市，在國內(nèi)一時排隊IPO太久，采用借殼注資上市的辦法達到自己的目的。 兩者之間的異同點 相同與不同: （1）相同之處：在我國IPO=公司上市，借殼上市=公司上市，反正都是上市。 （2）不同之處：IPO審批比較復雜時間長要排隊，借殼上市較快時間短審批相對IPO簡單一些（注資已上市公司）。 優(yōu)缺點: （1）通俗解釋：IPO上市=審批完成你的雞才能拿去市場賣，借殼上市=拿你的雞加盟（也要審批）市場一家雞販（已審批）一起賣。 （2）IPO缺點是審批復雜時間久對公司要求高，優(yōu)點是不用借殼，少這個步驟重組摩擦成本相對較低。 （3）借殼上市缺點是必須加盟別人的公司可能這個過程會吃虧，優(yōu)點是時間短審批相對簡單（因為加盟公司已達到上市條件）。